La compleja ruta de CMPC en Brasil para su proyecto estrella, Natureza

Hace casi dos décadas que la Compañía Manufacturera de Papeles y Cartones (CMPC) está mirando con atención el potencial forestal de Brasil. En 2024 se arriesgó y anunció su primer megaproyecto forestal en este país con bombos y platillos, tanto que el presidente de la firma por aquella época, Luis Felipe Gazitúa, levantó polémica interna cuando señaló con entusiasmo: “A las empresas privadas nos reciben con mucho entusiasmo, porque nos consideran un factor de desarrollo. En Chile las empresas son miradas con más desconfianza”.

Dos años después, sin Gazitúa al frente, CMPC ha encontrado un camino más pedregoso para iniciar las obras, lo que coincide con un escenario mundial de fuerte retroceso en el valor de la pulpa de celulosa. “Los precios internacionales han tocado fondo” reconoció el CCO, Guillermo Viesi, el ejecutivo responsable de liderar la estrategia comercial, las ventas globales y la relación con los clientes, en la conferencia de resultados del segundo trimestre.

CMPC está en la encrucijada y el camino a seguir difiere entre los expertos. Hay analistas que opinan que lo mejor que podría hacer la empresa sería, por ahora, no seguir adelante con Natureza, su megaproyecto forestal e industrial en el estado de Rio Grande do Sul en Brasil, que contempla una inversión de más de US$4.460 millones (25 mil millones de reales). La razón es fácil: al disponer más oferta de celulosa provocará una baja más acentuada en el precio. Otros, en cambio, apuntan a que la cotización del commodity forestal debería normalizarse, lo que abre mejores perspectivas a la apuesta de los Matte en territorio brasileño.

El analista senior de Estudios de Bci Corredor de Bolsa, José Ignacio Pérez, dice que “el proyecto incrementará la capacidad total de celulosa de CMPC en más de un 50% (~2,5 millones de toneladas). Operando en el primer cuartil de costos globales, Natureza aportaría entre US$600 millones y US$700 millones de EBITDA incremental anual (dependiendo del nivel de precios de la celulosa fibra corta), transformando de manera estructural la generación de caja de la empresa”.

Compleja llegada 

La papelera entró formalmente a Brasil en 2009 con la adquisición de una fábrica de celulosa, una de papel, y 212 mil hectáreas de terreno. El proyecto propiamente tal, conocido como Natureza, se anunció en 2024. Fue presentado como la mayor inversión en la historia de Rio Grande do Sul. De ese total, se consideran $5 mil millones de reales de inversión local en el estado. Durante el peak de las obras se proyectan 12 mil empleos; en la etapa de operación, se estiman 1.500 y 3.200 en la operación forestal.

La iniciativa podría agregar 2,5 millones de toneladas de celulosa al año, con 100 mil hectáreas de nuevas plantaciones, además de contribuir con un nuevo Parque Ecológico Barba Negra y la conservación de bosques nativos.

A poco más de dos años del anuncio, Natureza sigue en suspenso. Pese a que ya hicieron entrega de su Estudio de Impacto Ambiental a la Fundación Estatal de Protección Ambiental (Fepam) -organismo fiscalizador en esta materia- y realizaron las audiencias públicas correspondientes, la fábrica central del proyecto sigue sin obtener la Licença Prévia, el primer y más decisivo permiso del licenciamiento ambiental para su planta industrial. 

En mayo de 2026, el Ministerio Público Federal de Brasil cuestionó el proceso de consulta a comunidades indígenas, lo que abrió un litigio que sigue vigente aunque la Justicia permitió continuar con la tramitación ambiental.

Sí hubo un primer avance cuando el proyecto obtuvo su licencia previa para la instalación del nuevo terminal portuario en Río Grande. “Es un paso relevante dentro del proceso de habilitación logística del proyecto”, sostuvo el gerente general de empresas CMPC, Francisco Ruiz-Tagle, en una carta a los inversionistas en abril.

La trama, la suspensión y las perspectivas

La demora en la obtención de Licencia suma presión financiera sobre el holding de los Matte, que de momento se encuentra evaluando la venta de activos y alternativas de financiamiento para esta inversión de 25 mil millones de reales. La decisión final de inversión aún no está aprobada por el directorio. Y por ahora, la compañía está enfocada en reducir el nivel de endeudamiento que llega a los US$5.000 millones y avanzar con Natureza mediante una estricta disciplina de capital. Cabe recordar que el ratio de deuda neta/EBITDA reportado pasó de 3,97x al cierre de 2025 a 4,17x en junio de 2026, por encima de su rango objetivo de 3,5x.

Lo que está claro: este año es clave para la iniciativa. Así lo señaló el presidente de la firma, Bernardo Larraín Matte, en su misiva anual a los accionistas en abril. Sin embargo, un informe de JP Morgan señala que “dado que el apalancamiento está evolucionando desfavorablemente este trimestre, consideramos que el plazo previsto para la decisión -fijado para 2026- corre un riesgo creciente de retrasarse hasta 2027”.

Gazitúa sacó ronchas

Al observar la trama que envuelve esta inversión millonaria, resulta inevitable recordar polémica intervención del otrora presidente de CMPC, Luis Felipe Gazitúa, en un encuentro empresarial. Hace dos años, el ejecutivo remarcó la diferencia entre la recepción que obtuvieron en Brasil versus la que existía en Chile para las nuevas iniciativas. Por aquel entonces, Natureza ya estaba en carpeta.

Gazitúa fue enfático y dijo que era imposible hacer proyectos en Chile. “Una fábrica de celulosa es una inversión del orden de US$4.000 millones. Ustedes comprenden que nadie en su sano juicio va a iniciar una inversión de unos US$4.000 millones cuando el proyecto se puede demorar 14 años. Eso hace que el proyecto no sea rentable”.

Fue en ese contexto en el que citó a Brasil y sostuvo que en el estado de Rio Grande do Sul, “el gobernador felicita a las compañías privadas cuando traen inversiones y nos pone al frente todas las exigencias que corresponden”.

Estas declaraciones provocaron roncha en el gobierno de turno. El ministro de Hacienda, Mario Marcel, fue categórico al precisar que la decisión de CMPC de no invertir en Chile responde a una definición propia de la compañía, y que ese comportamiento contrasta con lo que están haciendo otros inversionistas en el país. “En el caso de una empresa que protagonizó uno de los episodios más graves de colusión en Chile, uno esperaría un poco más de prudencia y un poco más de compromiso con el país”, aseveró.

El talón de Aquiles es el precio de la celulosa

Para los analistas, el problema no es Natureza en sí. Lo complejo es el precio de la celulosa.

Así lo demuestran los resultados del primer semestre de la compañía forestal, que registró una caída de 74% en las utilidades del período, con US$33 millones. Según explica el analista senior de Estudios Bci Corredor de Bolsa, José Ignacio Pérez, esto responde mayoritariamente “al desplome de los precios internacionales de la celulosa de fibra corta (BHKP). Dado que la Decisión Final de Inversión de Natureza aún no se ejecuta, el impacto directo del proyecto en el estado de resultados es menor: se limita a gastos de preinversión (licencias ambientales, estudios de ingeniería y procesos judiciales en Brasil) y al costo financiero de emisiones preventivas de deuda (como los bonos híbridos)”.

En esa misma línea, Pérez anticipa que existirá una relativa volatilidad durante 2026, y con ello, el precio de la fibra corta en China debería cerrar el año en torno a los US$580 y $590 por tonelada, lo que va en línea con lo que esperan desde la banca. “El próximo año debería subir moderadamente a niveles de US$610-620 por tonelada. A largo plazo, prevemos que los precios se situarían en el rango de US$580-600 por tonelada, dado que existirán proyectos más eficientes respecto a sus costos de producción, por lo que la curva de costos marginales de la industria disminuirá y con ello, los precios de venta”.

Y agrega: “Todo lo anterior depende de la evolución de factores relacionados con la oferta y demanda por celulosa y productos terminados”.

Del lado de la demanda, son tres los elementos que sostienen el mercado de la celulosa -según Pérez de Bci-: la posibilidad de que China active estímulos macroeconómicos y reponga inventarios en su industria papelera, un cambio estructural hacia empaques de fibra limpia que reemplazan plásticos de un solo uso, y la estabilidad natural del consumo de productos tissue y cuidado personal a nivel global.

Del lado de la oferta, el equilibrio dependerá de dos fuerzas que operan en direcciones opuestas. Por un lado, los productores de mayor costo en el Hemisferio Norte comienzan a operar con pérdidas cuando el precio cae bajo los US$580/ton, lo que eventualmente los obliga a cerrar la capacidad menos eficiente y así sostener el piso de precios. Y por otro, la velocidad de entrada de los grandes proyectos latinoamericanos -como Cerrado de Suzano, ya en operación, y los que vienen después, Sucuriú de Arauco y Natureza de CMPC – se convertirá en un factor decisivo para saber si esta nueva oferta se absorbe ordenadamente o si genera episodios puntuales de sobreoferta que presionen los precios a la baja.

En tanto en CMPC mantienen el optimismo. Así lo reflejaron en la última conferencia de resultados, el estimar que los precios de la celulosa empiecen a repuntar hacia fin de año: se espera que el cuarto trimestre, que por lo general suele registrar una demanda muy fuerte, los precios tiendan a subir. De esta forma, tendrán más aire para seguir mirando Natureza.

Mientras que parte del mercado sigue confiando en su futuro. Desde Bci remarcan la importancia de este megaproyecto. “Es muy determinante desde el punto de vista técnico para la empresa, así como estratégico y añade valor económico. Nuestro precio objetivo 2027 para CMPC es de $1.600 por acción sin Natureza. Incluyéndolo, el precio sensibilizado alcanza $1.900 por acción, es decir, añade $300 por acción”, precisa Pérez.